El BCE aplicará TLTRO III

El BCE aplicará TLTRO III

El pasado mes advertía de las señales negativas que estaba emitiendo la economía del Área Euro. La revisión a la baja de las previsiones de crecimiento por parte de la Comisión Europea era toda una evidencia, que coexistía con otras procedentes desde los mercados financieros, especialmente la cesión de los tipos de interés de la deuda pública a 10 años o la depreciación del euro.

Pocos días después, el BCE ha imitado a la Comisión Europea, aplicando un recorte igual de contundente a las previsiones de crecimiento e inflación, hasta situarlas en un reducido 1,1% y 1,2%, respectivamente, para este año y un 1,6% y 1,5%, para 2020. Cifras demasiados bajas, sintomáticas de una clara debilidad económica. Es cierto que no nos encontramos es un contexto recesivo, pero estarán de acuerdo conmigo en que caeremos en él en caso de que asistamos a un shock externo (por ejemplo, que EEUU o China se frenen de forma intensa o que se materialice un hard BREXIT). Como dato: la rebaja de las previsiones de crecimiento en los últimos 3 a 6 meses ha sido de 6 décimas. Otro recorte como este y la recesión será un hecho.

“En conclusión, estamos ante un claro riesgo de recesión que debe llevar al BCE a mantener la alerta: no solo debería descartar cualquier elevación de tipos y reducción del tamaño de su balance, sino también plantearse la reapertura de algún programa de estímulo monetario, como ya hizo en 2014”.

Así concluía mi artículo del mes pasado. Y el BCE ha actuado, en concreto, mediante la puesta en marcha de una nueva ronda de financiación a las entidades financieras a largo plazo con objetivo específico, operaciones que técnicamente se denominan TLTRO (Targeted Long Term Refinancing Operation). Creo que, en este punto, es recomendable recordar en qué consiste este tipo de operaciones.

Como es sabido, la política monetaria convencional del BCE se materializa mediante el préstamo a las entidades financieras de fondos al plazo de una semana (a través de la Main Refinancing Operations –MRO-) y a 3 meses (Long Term Refinancing Operations -LTRO). Pero desde que estalló la crisis financiera se han desarrollado inyecciones extraordinarias en términos de plazo (se ha alargado). El BCE desarrolló dos VLTRO (o TLTRO a 3 años): una en diciembre de 2011 y otra en marzo de 2012, mediante las que inyectó más de un billón de EUR, que las entidades tuvieron que devolver el 29 de enero y el 26 de febrero de 2015 (ejemplo de cómo el dinero –la base monetaria- se “crea y se destruye”). Esta liquidez fue acaparada por las entidades financieras españolas e italianas, que la destinaron a la compra de deuda pública de sus respectivos países, realizando de esta forma una estrategia de carry trade, aprovechando el elevado diferencial entre el coste de financiación y la TIR de los bonos adquiridos.

La situación económica en la UME experimentó una nueva recaída que llevó al BCE a inaugurar en septiembre de 2014 TLTRO, que se diferenciaban de las LTRO y de las VLTRO en que su plazo de vencimiento era mayor (1.463 días la primera y 819 días la última) y en que la petición por parte de las entidades estaba condicionada a que éstas aumentasen el crédito a la “economía real”. Con las ocho TLTRO, el BCE inyectó 432.000 millones de EUR, es decir, grosso modo, la mitad de lo que venció con las dos VLTRO. Estas ocho TLTRO vencieron el 26 de septiembre de 2018.

Y ya en marzo de 2016 el BCE anunció cuatro nuevas operaciones TLTRO, pero con vencimiento en 2020. El funcionamiento de estas TLTRO II fue similar al de las primeras TLTRO en términos de construcción de referencias para determinar la capacidad de petición de fondos (los bancos deben conceder crédito para poder acudir a las TLTRO o, al menos, en condiciones ventajosas en cuanto a coste). Las diferencias entre TLTRO I y TLTRO II es que, en las segundas, el BCE puede llegar a “pagar” (un 0,40%) a los bancos por otorgarles financiación y que, además, cada operación vencerá 4 años después de su adjudicación (y no todas en una misma fecha, como fue el caso de las TLTRO).

Si bien se pensaba que con la última TLTRO II (marzo de 2017) se había puesto fin a las medidas extraordinarias de inyección de liquidez, las nuevas señales de deterioro de la economía de la UME (en este caso con motivo del impacto negativo de la caída del comercio mundial) llevaron al BCE en marzo de 2019 a anunciar una nueva ronda de TLTRO. La aprobación de siete nuevas TLTRO (una al trimestre, desde septiembre 2019 a marzo 2021, con vencimiento de dos años) tiene un carácter técnico basado en la necesidad de ayudar a la “digestión” de la acumulación de vencimientos de las TLTRO II, además del cumplimiento con los requisitos regulatorios de liquidez. Es decir, pueden verse como una “prórroga de 24 meses” del vencimiento previsto del TLTRO II.

En definitiva, el BCE sigue intentando evitar el riesgo de recesión y de deflación. Y para ello aplica sus herramientas “no convencionales”. Pero debemos seguir advirtiendo de que su eficacia es cada vez menor. La secuencia VLTRO – TLTRO I- TLTRO II – TLTRO III (iniciada en diciembre de 2011 y de duración prevista hasta septiembre de 2021) demuestra que el BCE hace todo posible por reactivar el crecimiento económico (en este caso vía canal bancario) pero la persistencia de las medidas evidencia que el éxito de las mismas es limitado.

David Cano Martínez
@david_cano_m

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